• 12 novembre 2018

Macroéconomie et marchés – la synthèse du mois d’Octobre

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Macroéconomie et marchés – la synthèse du mois d’Octobre

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Macroéconomie : le momentum macro-économique continue de décevoir

Le momentum macro-économique a continué de se dégrader en octobre.

D’une part, les indicateurs d’activité (les ventes de semi-conducteurs lissées sur 3 mois sont revenues sur leurs niveaux de début 2016) et les surprises macro-économiques ont continué de se dégrader.

D’autre part, le PMI global a ralenti à 52.2, un plus bas depuis décembre 2016. Ainsi, la croissance mondiale (en PPA) au 3ème trimestre devrait ressortir sous les 3.5% annualisé et continuer de ralentir graduellement sur les 3 derniers mois de l’année.

Aux Etats-Unis, la croissance au T3 est ressortie à 3.5% annualisé (vs. 4.2% au T2) grâce au maintien d’une demande intérieure privée à 3.1%, tandis que le commerce extérieur a soustrait 1.8pt. Et les perspectives restent bonnes à court terme au regard des chiffres d’activité (+227 000 créations de postes) et d’enquêtes (ISM manufacturier au-dessus de 57). La réduction des capacités de production excédentaires et la poursuite d’une dynamique salariale positive (les salaires horaires sont au plus haut depuis 2009) plaident pour une nouvelle hausse des taux de la FED en décembre.

En Zone euro, la dynamique reste décevante. La croissance du PIB est ressortie à 0.2% sur le trimestre, et même 0.155% non arrondi, après 0.4%. Le détail des différents pays n’est pas complètement connu mais comme le PIB français était correct (0.4% après 0.2%) et le PIB italien nul, on peut penser que le PIB allemand a ralenti nettement. Au-delà, l’activité pourrait connaitre un rebond au 4ème trimestre, mais son ampleur restera limitée si l’on en croit le nouveau tassement du PMI manufacturier à un plus bas de 26 mois (à 52). L’inflation a connu un léger rebond avec une composante hors alimentation et énergie à 1.1%, mais cette accélération s’explique par un effet de base. Bien que la BCE ait maintenu le statu quo (taux et foward guidance) lors de sa dernière réunion, il est probable que le ton se fasse plus conciliant à court terme face à la montée des incertitudes (Brexit, tensions italiennes, ralentissement macro…).

En Chine, la croissance a ralenti à 6.5% sur un an, un plus bas depuis 2009, avec un ralentissement de la demande intérieure, et les enquêtes de confiance (PMI officiel) continuent de baisser. Cela explique la multiplication des mesures de soutien (baisse des réserves obligatoires des banques, hausse du seuil d’exonération de l’impôt sur le revenu, …). Des mesures susceptibles de soutenir l’économie à hauteur de plus d’un point de PIB en année pleine, mais qui ne l’empêcheront pas de continuer de ralentir à court terme.

Marchés : chute des actifs risqués

Les actifs risqués ont chuté en octobre dans un contexte macroéconomique peu porteur et de brutal rebond de l’aversion au risque.

Les rendements souverains ont connu une dynamique divergente sur le mois, avec d’un côté une hausse du T-Note américain (+8pb à 3.14%), soutenue par une dynamique économique robuste et une hausse des pressions inflationnistes, de l’autre, une baisse de l’OAT 10 ans de 5pb à 0.75%. Cette détente s’explique par le faible momentum (croissance et inflation) qui plaide pour une communication accommodante de la BCE, alors que les attentes de hausse de taux aux Etats-Unis se sont légèrement renforcées, soutenant le dollar (+2.5% contre l’euro). En Italie, la présentation du « draft budgétaire » et la réponse de la Commission Européenne ont propulsé les rendements italiens à près de 3.7%. S’ils ont ensuite commencé à se normaliser revenant à 3.5% notamment avec le maintien de la notation souveraine par S&P, ils restent très sensibles à toutes déclarations des politiques italiens.

Sur le marché du crédit, la baisse de l’appétit pour le risque s’est traduit par une sous-performance du crédit européen le plus risqué, l’iTraxxx cross over s’est tendu de près de 24pb tandis que le crédit de meilleure qualité affiche un recul limité de 5pb.

Les actions ont chuté sur le mois et le recul aurait pu être encore plus important sans une dernière semaine positive. Au total (en monnaie locale), les actions mondiales ont abandonné 7.5% sur le mois, le S&P 500 près de 7% soit sa pire performance mensuelle depuis 2011 et le stoxx large 6% malgré le soutien de la baisse de l’euro. La contre-performance américaine s’explique principalement par le retour des doutes sur la pérennité du momentum favorable de BPA (fin octobre 82% des entreprises ayant publié font état de surprises de bénéfices positives), notamment dans le secteur de la tech. Les valorisations se sont ainsi contractées : le P/E forward 12 mois du S&P 500 est revenu vers sa moyenne de long terme (15.6 vs. 15.1) tandis que celui du stoxx large est dorénavant près de 10% inférieur à la sienne reflétant un rebond de la prime de risque actions.

Enfin, le pétrole chute près de 9% revenant vers les 75$ le baril. Si les sanctions US contre l’Iran doivent être mises en application début novembre, les Etats-Unis ont annoncé que 8 pays importateurs de pétrole iranien seraient exemptés des sanctions, dont l’Inde et la Chine réduisant l’impact final.